毛利率提升依赖原材料价格下降？彩蝶实业IPO经营净现金流剧烈波动

报告期内，彩蝶实业营业收入持续下降，由于毛利率逐年提升，公司净利润在报告期内实现逆转。不过，其经营性现金流出现了较大幅度的波动

《投资时报》研究员卓逸

二十世纪60年代，我国引进了涤纶（聚酯纤维）产品。因价格低廉、经久耐用、不易磨损的特性，涤纶很快满足了人们日常生活的需要，也使得人们告别了“新一年，旧一年，缝缝补补又三年”的状态。如今，涤纶面料被广泛用于制作服装、家纺、产业用纺织品等。

近日，专注于涤纶面料、无缝成衣和涤纶长丝研发、生产和销售的浙江彩蝶实业股份有限公司（下称彩蝶实业）向上交所递交招股说明书，欲在主板上市。此次IPO，该公司拟向社会公开发行新股2900万股，拟募集资金5.83亿元，扣除发行费用，将投资于“年产62000吨高档功能性绿色环保纺织面料技改搬迁项目”。

查阅公司招股书《投资时报》研究员注意到，报告期内，彩蝶实业营业收入持续下降，但由于毛利率逐年提升，公司净利润在报告期内实现逆转。不过，其经营性现金流波动剧烈，或存在短期偿债能力不足的情况。

营业收入持续下降

彩蝶实业主要产品为涤纶面料、无缝成衣和涤纶长丝，下游行业主要为服装、家纺制造业和其他相关产业。

招股书显示，2018年、2019年、2020年和2021年1—6月（下称报告期），彩蝶实业的营业收入分别为9.13亿元、8.65亿元、6.24亿元和3.80亿元。可以看到，其营收呈逐年下滑趋势，2019年和2020年的营收增长率分别为-5.21%和-27.84%。

《投资时报》研究员注意到，彩蝶实业营收下降与公司涤纶长丝产品销售单价下降有所关联。2020年，该公司涤纶长丝市场价格下降约14%，该部分业务营业收入也由此前的3.02亿元直降到8570万元。

不过同期，彩蝶实业净利润分别为7987万元、7589万元、9348万元和6012万元，在2019年出现小幅下降之后2020年实现逆转。

针对公司2020年净利润的上涨，彩蝶实业在招股书中解释称，一方面，由于核心产品的主要原材料价格持续降低，产品成本得到进一步降低，导致了毛利的提高；另一方面，受到收入规模减少和新冠肺炎疫情的影响，公司销售人员薪酬、销售佣金、参展费等费用相应减少。数据显示，报告期内彩蝶实业主营业务毛利率分别为18.01%%、20.10%、29.45%和31.72%，呈现走高趋势。这也主要得益于公司的控成本策略。

彩蝶实业毛利率情况

数据来源：公司招股书

经营净现金流波动剧烈

除营收承压之外，彩蝶实业经营活动产生的现金流量净额也出现巨大波动。报告期内，彩蝶实业的经营活动产生的现金流量净额分别为3717万元、1.89亿元、3471万元和7769万元，2019年和2020年的增长率分别为407.15%和-91.58%，存在大幅波动。

不仅如此，彩蝶实业的经营活动现金流量净额与净利润间也存在明显背离。其中，经营活动现金流量净额占净利润的比例分别为46.54%、248.40%、37.13%和129.21%，波动巨大。对此，彩蝶实业在招股书中解释称，主要受经营性应收项目、经营性应付项目和存货余额变化等的影响。

报告期各期末，彩蝶实业存货周转率分别为7.91次/年、6.72次/年、3.36次/年和3.43次/年，呈现下降的趋势，且均低于同期可比上市公司9.44次/年、8.42次/年、9.04次/年和8.65次/年的行业平均值。

同样，彩蝶实业在应收账款周转率的表现上也逊色于可比上市公司。报告期内，彩蝶实业应收账款周转率分别为16.79次/年、15.56次/年、10.88次/年和10.13次/年，与同期可比上市公司47.76次/年、53.09次/年、59.20次/年和90.78次/年的行业平均值相去甚远。

此外，报告期各期末，彩蝶实业的流动比率及速动比率均低于可比公司平均水平。报告期内，彩蝶实业生产经营规模不断扩大，投资不断增加，而融资手段主要以短期银行借款为主，是造成流动比率及速动比率较低的原因，存在短期偿债能力不足的风险。

彩蝶实业经营活动现金流量净额与净利润之情况

数据来源：公司招股书

能耗双控影响几何？

2021年8月，国家发展和改革委员会办公厅印发《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，在能耗强度降低和能源消费总量控制方面，江苏省及浙江省分别为一级预警和二级预警。针对上半年严峻的节能形势，为确保完成全年能耗双控目标，部分地方政府组织实施高耗能企业用能预算管理、有序用电、限电、错峰生产等措施。

2021年9月底至2021年11月初，彩蝶实业涤纶长丝生产因限电影响较大，单日产量下降幅度为50%—60%，涤纶长丝产量受限对彩蝶实业营业收入存在一定影响。

另一方面，彩蝶实业上游原材料供应商主要生产经营地位于江苏省和浙江省，均属于能耗双控预警区域。随着国家可持续发展战略的全面推进和碳达峰、碳中和工作的深入开展，相关部门或将出台更多有关能耗双控的政策规定。

纺织行业属于劳动密集型产业，产业链上下游关联度较大。若未来限电政策再次实施，除对彩蝶实业生产经营产生直接影响外，可能还将通过上下游对彩蝶实业生产经营产生影响，将可能面临上游原材料无法及时供应、原材料价格上涨，以及产量下降、交货延迟、业绩下滑的风险。